Distribución de Rendimientos

En mi post anterior estuve explorando la desconexión que tenemos los inversionistas del común con los rendimientos esperados en los mercados financieros, haciendo énfasis en la magnitud esperada de nuestros retornos en el mercado de renta variable (acciones); y enumeré 3 posibles razones por las cuales sucedía éste fenómeno:

•          Pensar cortoplacista y lo contraproducente que es para nuestros portafolios
•          Desconocimiento de la realidad y sesgos del comportamiento humano
•           Facilismo

En esta entrada voy a expandir acerca del desconocimiento de la realidad y citaré algunos estudios que considero son importantes para seguir cerrando esta brecha de expectativas desproporcionadas.

1.  Desconocimiento de la realidad

Lo primero que tenemos que reconocer es que los mercados financieros son riesgosos; los rendimientos extremos (positivos y negativos) por fuera del promedio (o media aritmética) son normales, y no son casos raros como usualmente queremos creer o se nos ha enseñado. De hecho, lo correcto sería pensar que obtener el retorno promedio en un día/mes/año determinado es lo que se consideraría anómalo.

En el siguiente histograma vemos por ejemplo los rendimientos mensuales del Colcap:

Varios puntos a resaltar:

1. Tal como resalté en mi post anterior (aquí), esperar rentabilidades del +50% está por fuera de la realidad, en promedio los mercados financieros no rentan esas magnitudes. En el caso específico del Colcalp, el rendimiento promedio de un mes, o media aritmética de los retornos, según la muestra de 134 meses que tenemos, fue de 0.47%.
2. Otro error, (ya superada la desconexión de magnitud del rendimiento), es esperar el rendimiento promedio. Es decir, si nos dicen que en promedio las acciones de X compañía, han rentado en promedio 3% en determinado marco de tiempo, entonces esperamos ese retorno en nuestras inversiones. En el caso del Colcap por ejemplo, muchos participantes esperarían entonces que un mes cualquiera su rentabilidad fuera de 0,47%. Al ver el histograma,  vemos que solo en 9 de las 134 ocasiones obtuvimos un rendimiento cercano a este 0.47% (enmarcado por el circulo amarillo; de hecho solo en un mes obtuvimos 0.45%, y nunca los 0.47%).*
3. En la realidad, los rendimientos son altamente variables (de ahí el riesgo), lo cual se ve por la forma general del histograma. Así mismo, los rendimientos extremos denotados por las flechas son más comunes de lo que esperaríamos. En el caso específico que tratamos, a pesar de tener un retorno promedio de menos de 1%, vemos que en más de 10 meses se obtuvieron retornos de +-9%, por lo cual debemos estar preparados tanto emocionalmente como financieramente para estos cambios, y tenerlos incorporados en nuestras expectativas.

El siguiente gráfico nos puede dar un poco más de claridad en la variabilidad de los rendimientos. Como se ve, los retornos no son constantes, ni exhiben ondas predecibles, en realidad varían bruscamente entre el espectro positivo y negativo. Algo que si se puede observar (denotado por los círculos amarillos), es que la mayoría de estos grandes cambios de +10%, -10% están agrupados (más de esto después).

Para terminar recuerdo leer el informe anual para 2019 hecho por Davivienda Corredores “El libro” (aquí) , el cual recomiendo sea lectura obligada cada año, y me llamó la atención la gráfica siguiente que muestra el diferencial en rentabilidad que un inversionista hubiese obtenido de no haber participado en los mejores 8 días de cada año.   

El estudio se enfoca en el costo de no estar invertido, lo que me parece genial, pues resalta la importancia de tener exposición al tipo de activo, pero me gustaría también resaltar dos puntos implícitos  claves que trataré en futuras entradas.

- Muy pocos periodos de tiempo explican en términos de magnitud la mayoría del rendimiento total (pensemos en nuestro estudio esas grandes colas en +9% y -9% ).

- Es muy complicado predecir cuándo ocurrirán esos mejores periodos de tiempo (por eso el costo), y si por algún motivo (llamado suerte casi siempre) nos vimos expuestos a estos, lo más probable es que en los siguientes periodos obtengamos rendimiento de similar magnitud pero en dirección opuesta (pensemos los círculos amarillos de la gráfica 2).

Camilo A Gómez.

*Para los participantes más sofisticados, con conocimientos de Teoría Moderna de Portafolios (aqui), una de las grandes críticas a la misma es su supuesto de modelar los movimientos en los precios usando una “Bell curve”, lo cual se ve no es el caso a simple vista con nuestro histograma.

Expectativas desproporcionadas

El fin de semana estuve leyendo el resumen de la edición anual (2019) de “Global Investment Returns Yearbook” publicado por CSRI (The Credit Suisee Research Institute), es escrito por Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton y puede ser visto como una continuación a su libro “Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns”, el cual presenta un completo y exquisito estudio de los rendimientos y comportamiento de acciones, bonos, Tbills (Bonos del tesoro de corto plazo), inflación y monedas para 16 países (ahora 23) que comprenden más del 90% de la capitalización de mercado global desde 1900 hasta 2001 (ahora hasta 2018). (Puedes descargar una copia gratis del resumen aquí). Realmente una lectura súper recomendada.

Como es usual los autores ofrecen en el prefacio conclusiones tan importantes que fácilmente solo leyendo detenidamente las dos páginas del mismo se tienen suficientes argumentos para cuestionar comportamientos y expectativas del inversionista promedio acerca de los retornos esperados en los principales activos financieros, lo que ha sido el motivo del actual post.

Empecemos por definir ciertos conceptos:

Tasa de Rendimiento Nominal (Nominal Rate of Return): Es la tasa de rendimiento (o retorno) de una inversión sin ser ajustada por inflación.

R_N=(Retorno Inversión )/(Valor Inversión Inicial) x100%

Ejemplo, si inviertes USD 10,000 en la compra de 100 acciones y después de un ano vendes las 100 acciones y recibes USD 11,000, tu retorno nominal fue de 10%.

R_N=((11,000-10,000) )/10,000 x100%

Tasa de Rendimiento Real (Real Rate of Return): Es la tasa de rendimiento (o retorno) de una inversión después de considerar el efecto de la pérdida de valor del dinero en el tiempo o inflación (π).

R_r=R_N-π

Siguiendo el ejemplo anterior, si la tasa de inflación para dicho año fue de 3%, entonces hemos obtenido una rentabilidad real de 7%.

R_r=10%-3%=7%

Tal como lo mencioné los autores analizan un conjunto de 23 países, desde 1900 a 2018 empezando por el principal mercado financiero, Estados Unidos. La gráfica siguiente (tomada del estudio) muestra la tasa de rendimiento acumulativa de acciones, bonos, bonos de corto plazo e inflación.

Lo primero que salta a la vista, es el impresionante crecimiento en términos nominales (gráfica izquierda) que han tenido las acciones americanas en los últimos 119 años. Viéndolo de esta forma las grandes crisis del 29, 70s, 2000 y 2008 parecen minúsculas, sin embargo, quienes vivimos alguna de ellas sabemos lo drástico que fueron. En ese momento los titulares económicos (y no económicos) eran apocalípticos, y con justa razón, en la más reciente crisis del 2008 (que parece hace una eternidad ya), el S&P 500 perdió casi 50% de su valor; te puedes imaginar ver tu portafolio accionario con una pérdida acumulada de -50.00%? Lo triste, para quienes liquidaron sus activos, es que estas caídas (tal como lo muestran los datos) sólo representan oportunidades de compra para seguir creciendo un portafolio vitalicio o a largo plazo.

Lo segundo, es la diferencia que 3 puntos porcentuales pueden hacer en un largo periodo de tiempo. Si se observa la diferencia de los valores finales. 1 dólar invertido en 1900 a 9.4% anual (rendimiento nominal del índice accionario americano) significarían 44,663 dólares a principios de 2019. Ahora bien ajustando por inflación, es decir, pensando en términos de tasas reales, ese mismo dólar al 6.4% anual se convierte en “sólo” 1,521 dólares (inclusive para los amantes de las gráficas, el recorrido del crecimiento patrimonial es diferente, diferentes soportes y resistencias ;)) . Tomémonos un momento en pensar esta diferencia de valores:

USD 1,521 vs USD 44,663…

Sí, es abismal, y lo único que hicimos es tomar en consideración la pérdida de valor del dinero en el tiempo o inflación. La invitación es entonces a dejar de pensar en tasas nominales y considerar la inflación; de que sirve tener un rendimiento de 40% en país X si la inflación esperada del mismo es de 35%. Te garantizo que estarías mejor invirtiendo en Estados Unidos a una tasa fija de 2.36%.

Para quienes se están preguntando qué pasó con los otros 22 países? Bueno te invito a leer el resumen del estudio, y si este más interesado adquirir el libro.

La segunda invitación es a aterrizar nuestras expectativas de rendimiento. Si el mejor mercado (en términos de rendimiento), mas importante (en términos de tamaño) y más eficiente (en términos de volumen transado) del mundo ha rentado 6.4% (real) en los 119 años, entonces por qué esperamos rentabilidades de 20-30% en nuestros portafolios o peor aún en nuestras selecciones individuales de acciones?

Yo creo que la respuesta está compuesta por 3 características, las cuales enumero y estaré expandiendo en futuros posts:

1.       Nuestro pensar cortoplacista y lo contraproducente que es para nuestros portafolios.

2.       Desconocimiento inclinaciones del comportamiento humano.

3.       Facilismo.

Para quienes se preguntan cómo le ha ido al mercado accionario Colombiano? Bueno el estudio no cubre a Colombia  (todavía), sin embargo, la gráfica de abajo utilizando datos publicados por el Banco de la Republica desde 2006.

En los 13 años de data al parecer los inversionistas colombianos no han tenido la mejor suerte en el mercado accionario pues 1 peso Colombiano invertido en 2006 equivaldría a 0.65 pesos a principios de 2019, teniendo una rentabilidad real anual de -3.29%.*

En mis próximos posts estaré explorando mejores alternativas para formar expectativas de rendimientos, demostraré con datos lo que tener buenas prácticas de inversión puede llegar a alcanzar. Así mismo, exploraré casos específicos de mercados de nuestra región aplicando estas herramientas.

*La serie de retornos para el mercado colombiano no ha sido nada alentadora (mas de distribución de retornos en un futuro post).

Camilo Gomez.